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方正宏观·张佳炜（金麒麟分析师）

美国大选更新：哈里斯政策主张与影响

【核心观点】作为拜登的副手，哈里斯是否会延续现任总统的政策内容同样也是市场关注的焦点。民主党目前主张提高企业税率和加大对富裕群体税收力度，财政政策总体偏紧，同时民主党对非法移民更温和的态度也意味着未来更小的工资通胀压力，二者均给美联储未来的降息留出更大空间。因此我们初步判断，相对于共和党“宽财政+紧货币”的政策预期，民主党上台更可能出现“紧财政+宽货币”的组合，美元指数与美债利率向下概率偏大。

【纪要内容】

海外政治：关注民主党全国代表大会上“哈里斯+沃尔兹”组合的表现与民主党政策主张。2024民主党全国代表大会（Democratic National Convention）将于8月19日至22日在芝加哥召开。在8月1日至5日的线上与电话投票中，民主党已经确认卡玛拉·哈里斯（Kamala Harris）为本次大选的民主党总统候选人，而后哈里斯宣布明尼苏达州州长蒂姆·沃尔兹（Tim Walz）为其竞选搭档，即民主党副总统候选人。我们认为，本次党代会的关注重点有二，分别是：①哈里斯与沃尔兹表现：7月21日拜登宣布退选可谓本届总统大选至今最大的变数，也令市场对选举形势开始重新进行评估。自“哈里斯+沃尔兹”竞选组合确定以来，共和党在民调与投注网站中的领先优势变不断走弱，上周开始更是被民主党反超。RCP综合7家合约交易网站的统计结果显示，截至最新，特朗普、哈里斯赔率分别为45￠、53.4￠，RCP最新综合民调显示，特朗普、哈里斯综合支持率分别为46.9%、47.9%。由于“哈里斯+沃尔兹”组合较“特朗普+万斯”组合对公众而言相对陌生，因此民主党党代会上两人的表现则较为重要。一方面，其发言内容有助于我们了解民主党未来的政策方向，另一方面，两人的发言表现将加深公众对其的了解，或对后续选举走势产生进一步影响。②民主党政策纲领：作为拜登的副手，哈里斯是否会延续现任总统的政策内容同样也是市场关注的焦点。民主党目前主张提高企业税率和加大对富裕群体税收力度，财政政策总体偏紧，同时民主党对非法移民更温和的态度也意味着未来更小的工资通胀压力，二者均给美联储未来的降息留出更大空间。因此我们初步判断，相对于共和党“宽财政+紧货币”的政策预期，民主党上台更可能出现“紧财政+宽货币”的组合，美元指数与美债利率向下概率偏大。

风险提示：紧缩政策导致金融风险再度发酵；美联储过早开启降息引发二次通胀风险；美国经济数据持续超预期带动长端利率居高不下。

本次发言内容依据如下证券研究报告：

《衰退预期继续证伪，关注Jackson Hole与民主党代表大会——#海外周报20240817》2024.08.17

方正金融·许旖珊

中国平安1H24业绩点评：高基数下价值延续增长，投资收益企稳回升

【核心观点】：中国平安上半年业绩增长稳健，现金分红维持稳定。寿险NBV在高基数下维持较高增速，队伍实现高质量发展，银保渠道外部新业务价值增长将近翻倍，价值转型成效显著。投资端权益资产表现较去年同期改善，公允价值变动损益大幅改善。在下半年预定利率持续下调、同期利润低基数背景下，公司价值与利润增长有望继续提速。

事件：中国平安披露1H24业绩，业绩增长符合预期。1H24公司归母净利润746亿元/ yoy+6.8%，2Q24实现归母净利润379亿元/ yoy+20.4%；三大核心业务OPAT yoy+1.7%。上半年DPS 0.93元/股，与去年同期持平。公司实现NBV 223.2亿元/ yoy+11%，财险 COR 97.8%/ yoy-0.2pct，年化综合/净投资收益率4.2%/ 3%，分别+0.1pct/ -0.2pct。

寿险业务：高基数下价值保持双位数增长。1H24公司实现规模保费3878亿元/ yoy+2.1%，新单保费1,178亿元/ yoy-6.8%，预计主因23年预定利率下调部分客户提前配置保险，导致基数较高，但NBV 223.2亿元/ yoy+11%，NBVM 24.2%/ yoy+6.5pct，价值在同期高基数下维持较高增速，预计主因预定利率下调、银保渠道报行合一，产品价值提升。2H23 NBV基数为133亿元，占全年NBV 34%，下半年增速在低基数背景下有望持续回升。

个险渠道：价值持续提升，人力企稳，产能提升。上半年公司代理人渠道NBV 181亿元/ yoy+10.8%，月人均新业务价值9,785元/ yoy+36%，代理人数量34万/ yoy-2%，月人均收入1.2万元/ yoy+9.9%。

银保渠道：持续受益于报行合一，价值高增。1H24公司银保渠道实现NBV 26亿元/ yoy+17.3%，其中外部渠道（除平安银行渠道）实现NBV yoy+87.6%，人均产能yoy+31.4%。持续受益于渠道报行合一改革,公司银保渠道上半年NBVM 20.2%/ yoy+5.6pct,未来公司将坚持价值转型战略，银保渠道价值贡献有望持续提升。

业务质量：科技赋能+网格化精耕，继续率持续提升。公司持续深化服务式续收，网格化专员人数约1.5万人/ yoy+59%，存续客户13个月保单继续率yoy+5.8pct。通过数字化、智能化开展对续期保单的精准续收，1H24寿险13个月保单继续率96.6% /yoy+2.8pct，25个月保单继续率90.9% /yoy+3.3pct；退保率1.0%，较去年同期-0.13pct。

财险业务：费用率持续改善，车险COR因巨灾提升。1H24公司好车主注册用户数yoy+17.2%，突破2亿关口。财险业务实现保费收入1619亿元/ yoy+3.9%；净利润100亿元/ yoy+7.2%，其中投资收益86亿元/ yoy+6.7%，承保利润35亿元/ yoy+15.7%。公司财险业务COR 97.8%/ yoy-0.2pct，预计主因保证保险业务拖累减弱（1H24保证保险的保险服务收入为81亿元/ yoy-44%，规模持续压降，COR 106.8%/ yoy-10.9 pct）以及费用率改善（1H24财险综合费用率27.2%/ yoy-0.2pct）；车险COR 98.1%/ yoy+1pct，非车险（除保证保险）COR 95.5%/ yoy+2.1pct，预计主因暴雨等自然灾害多发。

资产端：投资收益率稳健，不动产敞口持续压降。1H24公司保险资金投资规模约5.2万亿元，较年初+10.2%，实现年化综合投资收益率4.2%/ yoy+0.1pct，其中净已实现及未实现的收益106亿元，较去年同期-45亿元改善明显；公允价值变动损益461亿元/ yoy+146%,预计主因资产配置战略均衡，权益资产表现较去年同期改善；年化净投资收益率3.3%/ yoy-0.2pct，主因存量资产到期、新增固收资产到期收益率下降。不动产投资余额2074亿元，总资产占比4%，其中以物权为主，采用成本法计量的部分占比79%，其他股权投资占比仅为4.0%，敞口较小，风险在可控范围内。

增值服务打造业务护城河，医疗与养老服务加持效果显著。1H24享有医养服务权益的客户贡献NBV占比68.7%/ yoy+0.7pct，其中养老权益客户贡献NBV占比38.3%/ yoy+9.3pct，享有居家服务客户件均FYP为不享有居家服务客户的3.8倍，居家康养新高客占比77%/ yoy+23pct，增值服务对寿险主业的赋能价值持续凸显。

投资建议：维持公司“强烈推荐”评级。预计24-26归母净利润为1,072、1,227、1,386亿元，同比+25.2%、+14.4%、+13.0%，24-26 NBV为448、504、564亿元，同比+14.1%、+12.5%、+11.8%，对应24-26E动态PEV估值为0.50、0.49、0.45倍。

风险提示：权益市场波动；代理人队伍发展不及预期；新产品销售不及预期。

关联关系披露：2022年12月21日，方正证券发布《关于获准变更主要股东及实际控制人的公告》，根据上述公告，中国平安成为方正证券的实际控制人。根据《上海证券交易所上市规则》《上海证券交易所上市公司关联交易实施指引》规定，中国平安和平安银行是方正证券的关联方。

本次发言内容依据如下证券研究报告：

《中国平安1H24业绩点评：高基数下价值延续增长，投资收益企稳回升》2024.08.23

方正金工·庞敏

美国成为主动权益QDII基金第一大重仓区域，FOF持续加仓海外债基减仓日本越南权益基金

【核心观点】2024年二季度，美国配置市值超越中国香港，成为主动权益QDII基金第一大重仓区域。FOF基金对海外基金的参与度持续提升，持仓规模稳步增加，仓位占比不断创出新高；权益/债券海外基金的持仓规模均持续提升，海外权益基金规模连续两季度超20亿元，海外债券基金规模继续攀升。FOF基金对海外资产的配置与资产表现强相关，24Q2大幅减仓日本越南基金，持续增持QDII债基。

【纪要内容】

2024年二季度，美国配置市值超越中国香港，成为主动权益QDII基金第一大重仓区域。24Q2vsQ1投资区域变动最大的10只主动权益QDII基金中，美国、中国香港和中国内地三个区域的持仓变动幅度较大，且变动方向有所分化；19只主动权益海外基金的投资区域（事后分类标签）发生较为明显的变化。

FOF基金对海外基金的参与度持续提升，持仓规模稳步增加，仓位占比不断创出新高；权益/债券海外基金的持仓规模均持续提升，海外权益基金规模连续两季度超20亿元，海外债券基金规模继续攀升。

2024Q2， 174只FOF基金的季报前十大持仓中出现了海外基金产品，占比34.9%；重仓持有的海外基金总规模达36.66亿元，环比2024Q1增加1.67亿元。以FOF基金前十大持仓来看，对于全部FOF基金，海外基金的平均仓位为2.6%（环比提升0.2%）；对于持有海外基金的FOF基金，海外基金平均仓位达8.0%（环比提升0.8%），创2022年6月以来的新高。

FOF基金的海外权益基金持仓规模持续两个季度超20亿元，24Q2重仓持有规模达22.4亿元；海外债券基金（含互认债基）规模继续快速攀升，24Q2重仓持有规模为14.3亿元，相对配置占比达到38.88%，环比增长1.53%。

FOF基金对海外资产的配置与资产表现强相关，24Q2大幅减仓日本越南基金，持续增持QDII债基。

2024Q2，FOF基金重仓配置的海外基金依旧集中在港股权益基金、美股权益基金和海外债基三个方向。相较24Q1，二季度FOF基金增持了美国基金，重仓配置基金数量环比增加12只；日本及越南基金的重仓配置幅度明显下滑，5只FOF基金减仓日本基金， 配置市值减少0.36亿元至0.11亿元；越南基金配置市值大幅减少0.79亿元，仅剩0.03亿元，配置基金数量由13只下滑至2只。

二季度FOF基金继续增持QDII债基，配置规模环比增幅达1.63亿元，配置基金数量环比大幅增加15只，平均仓位为7.59%。

在不同区域内，FOF基金对权益基金的配置偏好及思路变化不大，港股及美股基金重仓标的仍以宽基指数ETF为主，其余区域重仓标的多为主动管理产品。二季度环比增持数量较多的海外权益基金为纳斯达克100ETF，减持较多的基金有香港恒生科技ETF、纳斯达克生物科技ETF、摩根日本精选和天弘越南市场。

FOF重仓的海外债基仍集中于热门产品如富国全球债券、摩根亚洲债券、南方亚洲美元债，富国全球债券基金配置次数达到了45次，较上季度增加10次。

风险提示：本报告基于基金产品和市场的历史数据分析，未来可能发生异于历史的情况，不构成任何投资建议；宏观经济不及预期、海外市场大幅波动。

本次发言内容依据如下证券研究报告：

《美国成为主动权益QDII基金第一大重仓区域，FOF持续加仓海外债基减仓日本越南权益基金》2024.8.19

方正地产&建筑·刘清海

地产量价调整到什么阶段了

【核心观点】地产量价充分调整，销量跌破中长期中枢，价格逐步回归合理估值。同时地产底部特征显现，基本面端新房销售降幅持续收窄，二手房成交活跃，政策端“收储”加速推进，行业有望由局部企稳向全局扩散。

标的方面重点关注：我爱我家、新城控股、龙湖集团、建发国际集团。

【纪要内容】

地产量价充分调整，销量跌破中长期中枢，价格逐步回归合理估值。新房销量层面，已跌破中长期中枢：2024年全年商品房销量预计为9.5亿㎡，较21年高点近乎减半，销量已跌破中长期中枢（11亿㎡）；住房总需求层面，二手房销售近乎翻倍，总需求稳定：2024年二手住宅销售面积预计达7.8亿㎡（yoy+10%，较22年翻倍），近三年住房总交易（新房+二手）相对平稳，中枢约为18.0亿㎡；房价层面，租金收益率逐渐靠拢无风险收益率，房价调整充分：24年上半年重点50城租金收益率已达2.03%，几乎持平于10年期国债到期收益率（2.21%），房价跌幅已然有限，已逐步回归合理估值。

保交房仍为要任务，目标达成亟需多端政策发力，在此背景下未来政策空间仍存。具体来说，①限制性政策或将全面解除：1）一线城市为主的其余地区有望全面解除限购；2）部分城市房贷利率仍位于相对高位，二三线城市政策空间重在落实；②鼓励性购房政策陆续出台：1）海外降息空间打开，增量房贷利率下行仍具空间；2）存量房贷利率有望下调；3）购房补贴有望全国范围内推进；4）“以旧换新”城市数量与范围有望持续扩大；5）落户限制逐渐放松；③财政支持力度有望持续加大：1）收储有望获得中央进一步支持（资金加大+门槛降低）；2) 城中村改造稳步推进，供需结构有望优化;3) 三四线城市宅基地货币化加速退出；④收储+退地加快落实，助力房企回款保交房。

行业面临供需结构重大变化，中央政策持续指导下，行业长期改革方向渐明。具体来说：①租售并举，市场与保障并行。“14号文”明确了居者有其屋、商品房回归市场的新模式；②融资模式改革，预售制度加速向现房销售转型。现房销售占比已由2020年低点（12.7%）上升至30.5%；③财税制度改革，减少地方政府对于土地出让金的过度依赖。消费税征收环节后移按照消费环节征收，有利于城市获得更多税收收入；④城乡融合提速，刚性需求释放在即。三中全会指出城乡融合发展是中国式现代化的必然要求，对城乡融合发展的态度完成从完善到坚持再到必然要求的积极转变。

24全年展望：数据磨底修复，二手房强于新房，需求强于供给。具体来说：①政策发力见效，5月以来新房销量降幅持续收窄，同时政策空间仍存，预计全年商品房销售同比-15%；②截至24年半年度，二手房增幅回正，部分核心城市二手成交高增，二手房销售对政策更加敏感，预计全年二手房销售同比有望正增长5-10%；③土拍市场热度延续低迷态势，但考虑到保交房步入攻坚时刻，收储/收地的加速支持下，房企现金流有望在年内得到显著缓解，全年新开工/竣工降幅预计收窄至-20%；④基于一定假设下，2024全年开发投资完成额预计同比-10%；⑤销售层面有望从局部修复逐渐扩散。1）二手房热度有望从深圳等城市扩散至其他城市；2）京沪杭房价率先止跌，信心有望蔓延至其余城市；3）头部央国企6月新房销售率先回正，信心有望向民营房企传导。

投资策略：博弈政策胜率较高，关注重要会议机会。我们建议关注以下方向：①二手房经纪公司（贝壳W+我爱我家）；②商业+开发双轮驱动（华润置地+龙湖集团+新城控股）；③布局于一二线的优质开发商（招商蛇口+滨江集团+绿城中国+建发国际集团+越秀地产）；④物业管理公司（南都物业+招商积余+绿城服务）。我们选取2021年至今，与房地产行业相关度较高且可预测的会议，复盘了板块及我们长期推荐的A/港股组合提前3日内埋伏的具体表现，得出结论：①A股博弈性更强，对事件反应更敏感，提前2日埋伏胜率高达81.3%；②个股层面，我爱我家表现亮眼，其在T-2与T-3日埋伏的平均收益率分别达到2.3%与2.7%；胜率分别达到81.3%与75.0%。

投资建议：地产量价充分调整，销量跌破中长期中枢，价格逐步回归合理估值。同时地产底部特征显现，基本面端新房销售降幅持续收窄，二手房成交活跃，政策端“收储”加速推进，行业有望由局部企稳向全局扩散。标的方面重点关注：我爱我家、新城控股、龙湖集团、建发国际集团。此外，建议关注：①二手房（我爱我家、贝壳-W）；②商业运营和地产开发双轮驱动（新城控股、龙湖集团、华润置地）；③高股息及现金流健康的物管公司（南都物业、招商积余、保利物业）；④一二线城市的纯开发企业（招商蛇口、中国海外发展、建发国际集团、保利发展）。

风险提示：政策落地或不及预期；信用风险持续蔓延；楼市回暖不及预期

本次发言内容依据如下证券研究报告：

《曙光初现南昌工程学院社团网，黎明不远——房地产行业2024年中期策略》2024.08.14

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